编者按：每个时代，每个行业，都会有一条正确的坡道。

2022年，中国经济三驾马车都面临着前所未有的挑战，出口、消费、房地产在时局变化中不断调整，寻找重启与复苏的道路。

(资料图片仅供参考)

为了检视过去及展望未来，观点新媒体策划和推出最新一期年度报道——“长坡薄雪”，全面深度报道房地产及关联产业链的标杆企业，他们的正确坡道和厚雪、湿雪会在哪里？

与此同时，我们继续对话具有全球视野和丰富经验的经济学家，从他们的角度，解读中国经济与各行各业的未来机会。

观点网2022年，宏观经济面临下行压力，中长期住房需求动能释放减弱及多地疫情反复的大背景下，房企发展又面临流动性紧张、销售模式困难、停工风险等问题。

困局中，众房企仍在寻找穿越周期的砝码。

金地集团作为目前房地产严冬下少数的“幸存者”之一，以往采用低权益比例以做大销售规模的策略，在逆境中降低了投资扩张的资金压力，使其能够继续保持投资能力，为未来盈利保留了增长的空间。

聚焦在销售端上，沉默数年后，曾经“招保万金”中的金地集团重回行业前十。

观点指数发布的2022年度房地产企业销售表现显示，2022年，金地集团权益销售1458.8亿元，排名第7；全口径销售金额2218亿元，排名第8。

与此同时，金地也较大幅度削减了土地投资额度。截至2022年9月底，仅新增土地储备171万平方米，总投资额220亿元，同比分别下降88.54%、80.62%；权益投资额约89亿元。

小年与挑战

2022行业小年大背景下，销售规模的下滑已不是新鲜事，但就金地而言，恐怕未来还将面临不小的利润压力。

穆迪曾在2022年5月预测，金地集团的年内合同销售额约2450亿元人民币，因为在未来6-12个月，中国房地产市场的运营状况仍将充满挑战。

实际上，全行业销售下滑程度比穆迪预测空间还要大。

2022年全年，金地集团累计实现签约金额2218.1亿元，同比下降22.64%；累计实现签约面积1019.8万平方米，同比下降25.94%。而在2021年，金地销售业绩曾录得同比增长18%。

数据来源：企业公告、观点指数整理

具体从各月情况看，2022年上半年，金地每月销售均较同期有所回落，累计录得1006亿元的销售，较上年同期下探38.21%；下半年修复明显，其中8、9、10、11月较同期销售录得增长，最高增速为10月的22.88%，下半年累计销售仅较上年同期回落2.17%。

但从行业整体看，2022年实现销售过千亿的房企里，同比增速均有较大程度的下调，而金地其间就又颇显亮色。

2022年，房企在政策调控常态化、多地疫情反复、叠加行业流动性危机中“夹缝求存”，项目建设、交付结转均受到不小冲击下，行业盈利状况进一步恶化，房企整体表现为营收与利润规模双双呈现负增长。

从金地披露的财报看，毛利率表现分别录得一季度19.72%、半年报21.98%、三季报20.44%，三项数据里中报数据较2021末21.18%有所回升。

数据来源：企业公告、观点指数整理

净利率方面，金地同样2022年第三季度为10.07%，较年中下滑，但好于年初水平，比2021年下降0.6个百分点。

作为房地产市场一直以来的“理科生”代表，金地一直将ROE看成最重要的管理指标。董事长凌克曾对外表示：“好公司的标准，应该是高ROE的公司，并且是没有采用过多财务手段的高ROE。”

2022年房企普遍面临着利润率指标下滑、拿地成本提高、周转效率降低的问题，金地也迎来ROE回调的挑战。

观点指数数据显示，近三年金地ROE分别为20.00%、18.60%、15.69%。2022年，据观点指数测算，该项指标将回调至12.97%，为近7年低位。

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资产周转率方面，金地在2016年之前浮动较大，最高至0.38次每年，最低至0.25次每年；2017年后，该项数据趋于稳定，基本保持在总资产周转率0.21至0.23次每年的水平。

由于2022年市场继续下行探底，根据金地三季度数据，资产周转效率较上年同期下探8.80%，预计2022年该项数据将回归至0.22次每年的状态。

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至于ROE影响因素最后一环，权益乘数的表现，2022年前三季度，金地该项数据录得4.03倍。

得益于金地积极还债，主动降低自身财务杠杆。截至2022年9月30日，金地债务总额较2021年末减少23亿元，资产负债率降低0.89%。

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综合来看，金地2022年整体毛利率已经触底，已售未结转的低毛利项目持续在消化，盈利表现未来将迎来反弹。

防卫的策略

2022年8月的金地中期业绩会，凌克指出对2022年房地产市场审慎的判断，根据市场形势变化，按量入为出的原则，对投资预算进行了压缩，下半年会根据项目收益、项目现金流情况，寻找优质投资机会，合理确定合作项目比例。

三季度数据显示，金地2022年投资强度上远不及前几年。

截至2022年9月末，该公司共新增土地储备171万平米，其中权益储备约62万平米；总投资额220亿元，权益投资额约89亿元，新增土储权益占比为40.1%，全口径拿地销售比为13.4%，整体拿地强度较弱，但在北京、上海、深圳、成都等核心一二线城市新增投资额占比超过80%。

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近几年，金地大多通过合作方式进行市场扩展，新增土储权益占比在40%-50%左右，低于房企均值。

2022年三季度财报显示，该司在土储权益比继续呈现下行趋势。不过低权益比虽然是企业防卫性经营策略，但未来或也将收窄公司盈利空间。

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2022年三季报显示，金地新增土储权益由2021年末39.61%调整至36.26%；权益投资金额较上年末增长0.5个百分点，至40.45%。

观点指数汇总数据显示，前三季度金地实现竣工面积732万平米，新开工面积418万平方米，前者同比减少52.28%，后者减少77.32%。

不过，金地2022年前三季度竣工提速带动的交付量增加，使得其在该季度营收同比增速回升，单季度实现249.6亿元，同比增长27.3%。

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观点新媒体了解到，2022前三季度，金地完成全年竣工计划的48%，预计四季度竣工交付仍将加速。新开工面积及竣工面积为近年低位，其中竣工面积首次超过新开工面积。

但即便行业毛利率持续下跌，金地只要对外扩张、销售、交付规模还在，公司在盈利面依旧能够持续跑通。

2022年金地调整了投资策略，收缩了投资强度，对外扩张收缩，也意味着未来整体营收规模缩减，也会进一步下调公司利润预期。

随着产业升级，地产行业粗放型时代已过去，更加重视高技术行业和研发行业。金地在此背景中，重点发展产业赛道及代建赛道。

主要负责商业地产的金地商置，近年来表现日渐突出。

整体来看，2022年，金地商置累计实现合约销售总额约617.73亿元，销售总面积约296.72万平方米。在2022年中期，得益于个别有较高毛利的物业销售项目在本期集中确认收入，且占整体收入比例较高，毛利率录得51%，盈利得到修复。

截至2022年12月末，金地商置合约销售总额占金地全年总销售额的27.85%，对业绩增长已有支撑作用，且近几年销售增速普遍高于金地集团。

不过，尽管金地商置定位是以写字楼、公寓等商业地产为主，但从实际经营结构来看，大部分业务仍聚焦在住宅开发。

2022年中报显示，金地商置在物业发展、物业投资及管理、小额贷款三项业务营收占总收入比例分别为71%、25%及3%，较上年同期的88%、9%、4%有所提升，但期内销售物业交付面积减少。

“商置”之外，金地也提前嗅到了“代建”赛道的机遇，为后续持续提升集团利润空间带来期待。

当下，代建行业凭借高收益率、低风险、低杠杆以及抗周期能力强等优势，成为行业关注的焦点。

早在十几年前，金地就进入了代建领域。截至目前，金地旗下金地管理作为代建行业的领军企业之一，成为了代建行业的老玩家，但也面临着与“代建行业的老将新兵”同台竞争。

近几年，金地管理涉足多类型项目代建，不仅有传统住宅、商办管理、产业园的管理，甚至养老、教育、医疗方面都积累了比较多的能力。

截至2022年6月底，金地集团代建业务已布局全国超40座城市，管理服务项目超90个，累计签约面积超1600万平方米，其中住宅项目累计货值超过1000亿元，商办项目投资规模超过420亿元，累计政府公建面积超过360万平方米。

作为一种输出房地产开发全流程解决方案的轻资产开发模式，金地提前布局代建，有望在“保交楼”背景下迅速扩容并收成，成为自身维系盈利天平的新砝码。

后杠杆年代

盈利空间收缩的情况下，金地集团仍维持着“再融资”动态平衡，没有呈现出如其他房企一般的债务违约。

截至2022年第三季度，金地有息负债总额较中期降低102.6亿元至1190.6亿元，其中短债占比约33%，货币资金余额556.7亿元，现金短债比合理，三道红线指标维持绿档。

三季度财报还指出，金地各项公开市场到期债务如期偿付，2022年内公开市场到期债务已偿清。

据财报介绍，金地已连续多次按期足额完成境内外公开市场到期债券的兑付，其中包括兑付人民币公司债券本息83.39亿元、境外债券本息4.62亿美元、中期票据本息15.76亿元，该司年内已无需要偿付境内外公开市场到期公司债券及中期票据。

再从债务结构看，截至2022年9月末，金地负债总额为3503亿元，其中流动负债合计2615亿元，占比74.65%。资产负债率较2021年末进一步降低0.96个百分点，至75.23%。

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其中短期借款、一年内到期的非流动负债、其他流动负债合计506.07亿元。如果算上329.4亿元应付票据及应付账款，则金地短期有息负债额达到835.47亿元，较2021年末906.71亿元下降明显。

期内，金地货币资金556.7亿元，能够覆盖506.07亿元短期负债。得益于险资股东，金地在融资层面较其他房企还是具备一定优势。

2021年，金地整体筹资性现金流入曾超707亿元，在清偿422.6亿债务及支付股利等资金后，全年筹资性现金流净额达到105.5亿元，由此带动公司全年现金及现金等价物净增加103.5亿元。

2022年前三季度，金地筹资活动产生的现金流量上回落，分别录得-18.37亿、-52.76亿、-202.7亿，筹资活动现金流转负与偿还债务支付的现金增加有关。

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报告期内，金地筹资性现金流入363.6亿，较上年同期减少33.52%，但在偿还债务所支付的现金上增加了21.91%，较该财年上半年增加164.3亿元，至406.5亿元。

由于2022年金地采取积极的清偿债务，该季度筹资性现金流净额同比减少-314.76%，为流出202.7亿，期末现金及现金等价物余额为556.4亿元，比2021年第三季度增加1.7%，较中期减少12.29%。

据观点新媒体统计，2022年前三季度，超20家房企经营性现金流为正值，但若从增长角度来看，仅有8家房企实现了经营性现金流同比正增长，近六成房企经营性现金流负增长。

营收不断摸高的金地也收获了自己连续三个财年（2019至2021年）的经营性现金流为正，截至2022年9月末，金地集团累计录得经营性现金流119.7亿元、投资性现金流负值减少，为流出7.52亿元，同比增长90.76%，比中期报告增长245.68%。

不难看出，金地集团在积极地偿还债务，而且投资活动现金流负值减少。在量入为出、投资压缩的引导下，放缓了对联合营公司投资，该项数据的支付现金也对应减少。

另外，筹资活动虽同比放缓，但在自身融资利率水平上保持优化。2022年三季报显示，金地融资成本已由2019年的4.99%降至2021年的4.56%，再降至2022年三季度的4.50%。

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报告期内，金地集团存货规模较高，达1922亿元，仍面临一定去化压力，在行业下行阶段部分项目将面对减值风险。

整体上看，金地2022年ROE水平虽领先于同行，但在自身仍面临诸多挑战。

融资成本虽然得到优化，但融资规模收缩。积极清偿债务后，在手现金在短债及日常营运资金面前，略显“囊中羞涩”。

利润率磨底及净利率持续走低大背景下，金地ROE将面临持续压力；与此同时，投资策略的谨慎及收缩，导致扩张规模不敌同期水平，加上过往自身较低的投资权益，势必也将持续提升面对未来的盈利空间。

后杠杆时代，金地在行业凛冬中收窄了投资强度，保持了较为通畅的融资及持续优化融资成本，使得该司成为房地产企业中为数不多的幸存者，彼时的矛点，成为了此时越冬的盾牌。

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